銀行恐慌已經(jīng)接近尾聲，但美聯(lián)儲已經(jīng)重新開始實行緊縮政策，這不僅會導(dǎo)致不可避免的破產(chǎn)和隨后的救助，還會增強美國中央銀行的全球影響力，美聯(lián)儲將很快采取行動來收緊的金融政策。

2007/08 年的全球金融危機永遠(yuǎn)改變了全球貨幣體系。貨幣領(lǐng)袖和金融巨頭塑造了一個新范式，即美國帝國將吸收任何系統(tǒng)性風(fēng)險，尤其是當(dāng)它威脅現(xiàn)狀時。銀行救助標(biāo)志著從「未擔(dān)?！沟健笓?dān)保」貨幣標(biāo)準(zhǔn)的轉(zhuǎn)變。強大的無擔(dān)保美元融資體系（UDFC），其中銀行和全球公司通過彼此借貸來融資其運營，即將失去其至高無上的地位。

在美聯(lián)儲進(jìn)行了一次大規(guī)模的全球金融機器重啟之后，未擔(dān)保美元融資體系注定要失敗了。央行官員通過向銀行間系統(tǒng)注入數(shù)萬億美元的「銀行準(zhǔn)備金」，即銀行僅用于結(jié)算付款的貨幣，導(dǎo)致了「過剩準(zhǔn)備金」時代的金融市場開始到來。

隨著越來越多的準(zhǔn)備金涌入金融體系，受擔(dān)保的美元融資體系（SDFC）逐漸取代了未擔(dān)保美元融資體系（UDFC）。監(jiān)管機構(gòu)決定要求銀行不再互相依賴來融資，這意味著從影子銀行在回購市場獲得貸款，同時吸引更多的零售存款——這是最便宜、最符合監(jiān)管要求的融資來源。

隨著美聯(lián)儲不斷注入更多的準(zhǔn)備金到系統(tǒng)中，大型銀行之間的聯(lián)合融資繁榮期已經(jīng)結(jié)束。像摩根大通這樣的大銀行會從小型區(qū)域銀行那里借用聯(lián)邦基金（銀行間準(zhǔn)備金）以解決資金短缺問題的時代已經(jīng)過去。美聯(lián)儲通過與主要經(jīng)銷商進(jìn)行的 QE（量化寬松）資產(chǎn)交換向系統(tǒng)注入了數(shù)萬億美元的準(zhǔn)備金，但華爾街銀行是最大的受益者。全球金融體系中最具系統(tǒng)性的實體再也不會遇到重大的流動性問題。至少在理論上是這樣。實際上，美聯(lián)儲已經(jīng)從一個相當(dāng)不穩(wěn)定的系統(tǒng)切換到了一個相當(dāng)穩(wěn)定的接替者。

通過用準(zhǔn)備金淹沒系統(tǒng)，通過增減結(jié)算余額來設(shè)定利率的舊的「聯(lián)邦基金利率走廊」（美聯(lián)儲在 2007 年前所使用的貨幣政策框架）系統(tǒng)已經(jīng)瓦解。取而代之的是，美聯(lián)儲實行了一個「美聯(lián)儲通過大規(guī)模注入銀行準(zhǔn)備金」系統(tǒng)，在這個系統(tǒng)中，官員會在他們認(rèn)為適當(dāng)?shù)哪繕?biāo)范圍內(nèi)影響利率。同時，BIS（自稱為中央銀行的銀行）的貨幣構(gòu)架師決定嘗試徹底消除大銀行崩潰的概念，他們的解決方案是將準(zhǔn)備金轉(zhuǎn)化為金融體系的主要安全機制。

在多年的試錯中，全球監(jiān)管機構(gòu)通過實施巴塞爾框架，將大多數(shù)金融機構(gòu)（主要是中央銀行）從謹(jǐn)慎的投機者轉(zhuǎn)變?yōu)樨泿疟?。但是，他們?yōu)榱双@得安全性付出了代價。監(jiān)管比率，即流動性覆蓋率（LCR）、凈穩(wěn)定資金比率（NSFR）、補充杠桿率（SLR）等，限制了銀行從事除了乏味的金融活動之外的其他任何活動的能力。不僅外匯市場的奇異交易被取消，就連為金融市場服務(wù)也變得具有挑戰(zhàn)性。

首先是流動性覆蓋率 (LCR)，于 2010 年 12 月設(shè)計，?2013 年初獲得監(jiān)管機構(gòu)的全面認(rèn)可。這項規(guī)定限制了銀行通過強制其籌集相應(yīng)的股本（即保留收益和普通股份）來增加其資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模（因此是杠桿）的能力。但這還不是全部。此外，銀行必須隨時持有足夠的「HQLA」高質(zhì)量資產(chǎn)組合，主要由銀行準(zhǔn)備金和美國國債組成，還有一定比例的其他「安全資產(chǎn)」。根據(jù)巴塞爾委員會提供的方法，銀行需要持有比客戶流出資金的 30 天更多的高質(zhì)量資產(chǎn)（HQLA），這個復(fù)雜的計算方式會因銀行而異，但可以簡化為一個易于理解的分?jǐn)?shù)。

監(jiān)管機構(gòu)進(jìn)一步鼓勵銀行將 LCR 的上限設(shè)為 100%?，并將 125% 視為足夠的緩沖來應(yīng)對任何系統(tǒng)性災(zāi)難。大多數(shù)金融機構(gòu)都遵循了這一規(guī)定，大部分銀行將其 LCR 提高至 125% 并保持不變，如摩根大通。

但是中央計劃者們?nèi)圆粷M足。除了 LCR 之外，凈穩(wěn)定資金比率（NSFR）進(jìn)一步限制了銀行的風(fēng)險承受能力。在 2008 年次貸危機爆發(fā)之前，銀行未能足夠估計、管理和控制其流動性風(fēng)險，NSFR 旨在增強銀行在更長時間內(nèi)滿足流動性流出的能力。這意味著需要持有更多的「穩(wěn)定資金」來應(yīng)對「穩(wěn)定資產(chǎn)」的流動性流出。

為了提高銀行的流動性，不僅僅是短期的流動性，而是長期的流動性，貨幣領(lǐng)袖們通過根據(jù)資產(chǎn)到期時間和在緊張時期失去資金的可能性來分配資產(chǎn)的折價和權(quán)重，希望增加銀行的流動性。NSFR 與其他監(jiān)管規(guī)定結(jié)合使用，迫使銀行降低流動性風(fēng)險，用更多的零售存款和長期債務(wù)替換「更易流失」的存款（如機構(gòu)投資者的存款），這些形式的資金來源是 NSFR 的設(shè)計者認(rèn)為最能抵御流動性危機的。

即使如此，監(jiān)管機構(gòu)認(rèn)為還有一項制度性弱點必須被消除。在次貸繁榮時期，抵押支持證券（MBS）被認(rèn)為是如此安全，以至于銀行無法想象它們會變得毫無價值。此外，銀行認(rèn)為他們已經(jīng)采取了針對其 MBS 持倉的「零風(fēng)險」信用違約掉期（CDS）。然而，市場認(rèn)為 CDS 和 MBS 都毫無價值。

為了防止再次發(fā)生類似次貸危機的事件，監(jiān)管機構(gòu)創(chuàng)建了 SLR（附加杠桿率）這一最嚴(yán)格的監(jiān)管比率。SLR 認(rèn)為所有資產(chǎn)，即使是美國國債和儲備金（被認(rèn)為是全球最流動和最安全的資產(chǎn)），也可能是有問題的，這一信念最終在 COVID-19 市場崩潰時得到了證實。越是系統(tǒng)重要性越大，你就需要持有更多的資本來應(yīng)對你的資產(chǎn)負(fù)債表杠桿率。但 SLR 還進(jìn)一步規(guī)定，儲備金和美國國債與抵押支持證券和信用違約掉期一樣具有負(fù)擔(dān)。

巴塞爾規(guī)則的監(jiān)管終極目標(biāo)是建立一個以持有儲備金為核心的全球金融體系。LCR/NSFR 標(biāo)準(zhǔn)與美聯(lián)儲和其他央行向系統(tǒng)注入數(shù)萬億的儲備金相結(jié)合，使「過剩準(zhǔn)備金」的概念變得無意義。因此，大型金融機構(gòu)在過去的十年中逐漸適應(yīng)了這種「充足儲備金」制度。由于中央銀行家們不能再通過增加或減少一小部分儲備金來控制利率，他們嘗試了一種新的技術(shù)。美聯(lián)儲通過各種貨幣魔術(shù)，試圖控制眾多貨幣市場利率，包括影子利率，例如回購市場的利率等，以實現(xiàn)其政策目標(biāo)。這被稱為美聯(lián)儲夾子（Jaws of the Fed?）的崛起。

Block unicorn 注釋：「Jaws of the Fed? 」是一個術(shù)語，指的是美國聯(lián)邦儲備委員會（Federal Reserve）通過利用各種貨幣工具和技巧，試圖控制包括回購市場在內(nèi)的各種貨幣市場利率，以達(dá)到其貨幣政策目標(biāo)的過程。

美國貨幣市場利率體系

在新的體系中，美聯(lián)儲的許多缺陷很快變得顯而易見。每當(dāng)美國財政部進(jìn)行「印鈔」行動時，國債的利率就會降至目標(biāo)范圍的下限以下?？爝M(jìn)到 2019 年 9 月，聯(lián)邦基金利率（美聯(lián)儲的基準(zhǔn)利率）和回購市場的利率都突破了其目標(biāo)范圍的上限。美聯(lián)儲當(dāng)時依賴其主力銀行 JP 摩根來重新調(diào)整利率。由于在無休止的量化寬松注入后，這家超級銀行擁有最多的儲備金，它應(yīng)該成為美聯(lián)儲的最后一道防線。

在這種情況下，華爾街巨頭從未履行義務(wù)。美聯(lián)儲的「倒數(shù)第二個最后貸款人（摩根）」未能介入，導(dǎo)致貨幣官員通過美聯(lián)儲的另一個創(chuàng)造物——常備回購設(shè)施（SRF）提供緊急現(xiàn)金。由于沒有人會以高于美聯(lián)儲利率的利率借款，因此這為所有市場參與者設(shè)定了借款成本的硬性上限。這形成了所謂的美聯(lián)儲「夾子效應(yīng)」（Jaws of the Fed?）。

最后，在多次干預(yù)和貨幣操作后，美聯(lián)儲已經(jīng)在其本地利率體系上實施了硬性上限。美聯(lián)儲的貼現(xiàn)窗口和 SRF 等工具可以提供無限美元，需要支付一定的費用。但是，美聯(lián)儲的任務(wù)遠(yuǎn)未結(jié)束。在美國主導(dǎo)的體系中，美聯(lián)儲的夾子不僅是局限在本地的，而是全球性的。

這句話的意思是，美聯(lián)儲開設(shè)的貨幣互換額度是其真正的上顎。美聯(lián)儲開設(shè)了貨幣互換額度，以向世界提供無限制的緊急美元資金。直到上個月的小規(guī)模銀行恐慌事件發(fā)生之前，世界已經(jīng)忘記了美聯(lián)儲在 2008 年和 2020 年都開通了美元互換額度，以拯救幾乎所有美元資金來源，主要是歐洲美元市場。

全球美元注資是應(yīng)對全球金融危機的解決方案

「Jaws of the Fed（美聯(lián)儲夾子）」是指美聯(lián)儲利用各種貨幣政策工具，尤其是利率和資產(chǎn)購買等手段，來影響市場利率的范圍，從而實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟調(diào)控的目的。而「Jaws」這個詞則是來自于電影《大白鯊》（Jaws），意味著市場利率范圍就像鯊魚的下顎一樣不斷張開或合攏，由美聯(lián)儲來控制。

在今年 3 月初，美聯(lián)儲的全球上顎（收緊利率，因為上顎可以咬緊物體，下顎可以松開嘴巴，釋放流動性）再次發(fā)揮作用，遏制了全球傳染病的蔓延，維護(hù)了美元的現(xiàn)狀，這讓世界重新想起了美聯(lián)儲的全球存在。

這次信貸緊縮本應(yīng)該引發(fā)人們對美聯(lián)儲剩下的困境的討論。美聯(lián)儲的上顎仍然堅固可靠，但下顎存在類似于「死星」的脆弱性，這個問題最終需要解決，美聯(lián)儲建立的全球利率體系仍然存在漏洞。

在大多數(shù)情況下，美聯(lián)儲有足夠的工具來解決下顎漏氣問題，可以通過發(fā)行大量的美國國債，進(jìn)行「技術(shù)性調(diào)整」或者改變對某些設(shè)施的限制和訪問來將利率推回其目標(biāo)范圍。

近期短期國債收益率的暴跌引發(fā)了關(guān)于「抵押品短缺」的傳言，一些貨幣市場利率已經(jīng)下跌到了美聯(lián)儲逆回購利率（RRP）以下，甚至向下趨接近美聯(lián)儲的利率下限，也就是美聯(lián)儲設(shè)定的利率下限。這說明美聯(lián)儲在全球范圍內(nèi)仍然存在利率下限的薄弱環(huán)節(jié)，而并不是所有使用美元的人都可以獲得美聯(lián)儲提供的支持，因此全球范圍內(nèi)的美元利率下限并不存在，但這一狀況即將發(fā)生改變。

即便如此，這并不是促使美聯(lián)儲解決其下限問題的催化劑。每當(dāng)「債務(wù)上限末日」出現(xiàn)時，美聯(lián)儲目標(biāo)范圍的破壞往往會隨之而來，貨幣領(lǐng)袖們已經(jīng)預(yù)料到了這一點。相反，另一個觸發(fā)器可能會促使他們采取行動。然而，迫使美聯(lián)儲建立堅實的全球美元利率下限的事件仍然不清楚。但由于美聯(lián)儲的其他缺陷已經(jīng)被推到了官員不得不介入的地步，全球「硬性下限」似乎是不可避免的。

在某個階段，很可能是當(dāng)美聯(lián)儲的緊縮政策引發(fā)更嚴(yán)重的信貸緊縮時，貨幣領(lǐng)袖們將選擇一勞永逸地修補其全球金融系統(tǒng)的漏洞。美聯(lián)儲將開放訪問并向任何人提供流動性，特別是那些對現(xiàn)狀構(gòu)成風(fēng)險的人。外國實體將獲得進(jìn)入符合美聯(lián)儲批準(zhǔn)的利率的美元流動性設(shè)施的權(quán)利，只有那時美聯(lián)儲的金融系統(tǒng)才會完整。現(xiàn)在更重要的問題是，是什么促使美聯(lián)儲采取這樣的行動。

原文作者：CONCODA

原文編譯：Block unicorn

來源：星球日報

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