國際清算銀行報告指出，加密市場動蕩時，大型投資者可能以小型投資者為代價套現(xiàn)，大量散戶蒙受損失；另一方面，加密貨幣市場受到的沖擊目前對更廣泛的金融市場影響有限。

圖片來自國際清算銀行（BIS）官網(wǎng)發(fā)布報告

　　當?shù)貢r間2月20日，國際清算銀行（BIS）官網(wǎng)發(fā)布一份題為《加密沖擊和散戶損失》（Crypto shocks and retail losses）的報告（下稱《報告》）。

　　《報告》由BIS的高級金融市場分析師Giulio Cornelli、經(jīng)濟學家Sebastian Doerr、美洲經(jīng)濟主管（EFTA）Jon Frost、創(chuàng)新與數(shù)字經(jīng)濟主管Leonardo Gambacorta等專家撰寫，發(fā)表的均為作者觀點，并不一定代表國際清算銀行意見。

　　《報告》基于2015年8月至2022年12月中旬多個加密貨幣交易App在95個國家零售交易的新數(shù)據(jù)庫，探討了圍繞加密市場的三個主要問題，包括大小型投資者在加密貨幣Terra/Luna和加密貨幣交易所FTX崩潰期間的交易行為和用戶平均盈虧狀況，以及2022年加密貨幣和去中心化金融（DeFi）的市場動蕩是否對更廣泛的金融市場狀況產(chǎn)生影響。

　　加密市場上演“鯨魚吃磷蝦”：機構等大型投資者拋售、散戶等小型投資者買入

　　《報告》指出，在Terra/Luna崩潰和FTX破產(chǎn)后，加密交易活動顯著增加，加密市場上演“鯨魚吃磷蝦”：大型投資者拋售，散戶投資者買入。

　　數(shù)據(jù)顯示，自2015年8月到2021年11月，比特幣價格從250美元上漲到6.9萬美元，達到峰值；期間全球月平均日活躍用戶數(shù)從10萬左右增長到3000多萬。然而在去年，比特幣和以太幣在內(nèi)的許多加密貨幣價格下跌約75%。

　　加密貨幣價格下跌離不開2022年兩大沖擊加密市場的事件。

　　當年5月，當時市值最大的算法穩(wěn)定幣TerraUSD（下稱UST）與美元脫鉤，其穩(wěn)定機制崩潰，UST原本試圖通過與姊妹代幣Terra（即LUNA）建立套利機制保持供需平衡，結(jié)果在遭遇贖回拋售后反而雙雙陷入“死亡循環(huán)”，近乎崩盤。隨后，穩(wěn)定幣Tether（即USDT）的價值也一度跌至0.95美元，險脫鉤。這一事件沖擊了整個加密系統(tǒng)，超過4500億美元的加密貨幣和DeFi資產(chǎn)價值在去年5月至6月蒸發(fā)。

　　2022年11月，加密貨幣交易所FTX因市場用戶對其流動性和償付能力的擔憂引發(fā)擠兌后崩潰。與Terra/Luna崩潰相似，F(xiàn)TX原生代幣FTT價格迅速下跌，最終FTX申請破產(chǎn)。

　　數(shù)據(jù)顯示，在前述兩次市場沖擊事件中，三大加密貨幣交易所幣安、Coinbase和FTX上的交易活動顯著增加。如圖1.B所示，在Terra（實線）和FTX（虛線）陷入困境的消息傳出后，前述三大加密貨幣交易所的日活躍用戶數(shù)量激增。這表明，用戶試圖通過調(diào)整投資組合、轉(zhuǎn)向其他加密資產(chǎn)來度過加密沖擊風暴。

　　《報告》指出，大型投資者可能以小型投資者為代價套現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，持有超過1000枚比特幣的大型持有者（即“鯨魚”），在市場沖擊事件發(fā)生后幾天內(nèi)減少了比特幣的持有量（如圖1.C）；相反，持有1至1000枚比特幣的中型持有者，以及更多持有不到1枚比特幣的小型持有者（即“磷蝦”），增加了比特幣持有量。這表明，大型投資者能夠在價格急劇下跌之前將加密資產(chǎn)出售給中小型投資者，以犧牲后者利益為代價獲利。

圖1 圖片來自國際清算銀行（BIS）官網(wǎng)發(fā)布報告

　　大多數(shù)加密平臺用戶在市場動蕩中蒙受損失

　　主要加密貨幣交易平臺數(shù)據(jù)顯示，2015年8月至2022年12月期間，大多數(shù)加密貨幣交易App用戶都因持有比特幣而虧損。

　　《報告》指出，新用戶被加密貨幣價格上漲的前景所吸引，進入加密貨幣市場。雖然比特幣價格和用戶數(shù)量走勢趨同，但用戶數(shù)量上漲通常較比特幣價格上漲滯后約兩個月。值得注意的是，與很多其他指標（如股市表現(xiàn)、黃金價格變化或全球經(jīng)濟不確定性程度）相比，比特幣價格仍是更重要的加密市場預測指標。

　　專家通過假設分析以及一系列模擬等，推測出在95個樣本國家中，大多數(shù)投資者的比特幣投資可能都是虧損的。假設每個新用戶在下載加密貨幣交易App的當月以及隨后每個月均購買價值100美元的比特幣，那么到2022年12月，這些投資者的損失中位數(shù)為431美元，近乎占到其投資金額的一半。值得注意的是，在巴西、印度、巴基斯坦、泰國和土耳其等幾個新興市場經(jīng)濟體中，用戶損失的比例甚至更高。

　　加密市場動蕩對更廣泛金融市場尚無明顯影響

　　TerraUSD的崩潰和FTX的破產(chǎn)使得風險資本和零售投資者（即散戶）蒙受巨大損失?！秷蟾妗分赋?，應對加密貨幣風險的一個重要問題是，加密貨幣體系中的壓力是否會溢出到更廣泛的金融體系。

　　數(shù)據(jù)分析（如圖2所示）表明，加密貨幣市場受到的沖擊對股價或更廣泛金融市場的影響有限。在前述兩大市場沖擊事件中，加密市場的損失與更廣泛的金融市場壓力至多存在弱相關性。雖然加密貨幣崩盤可能影響散戶投資者，但對更廣泛金融系統(tǒng)的影響是有限的。

圖2 圖片來自國際清算銀行（BIS）官網(wǎng)發(fā)布報告

　　《報告》強調(diào)，由于更為老練的大型投資者往往會在價格大幅下跌前出售比特幣，小型投資者仍在買入，這可能會加劇散戶損失，因此在加密領域更好地保護投資者具有必要性。同時，加密市場規(guī)模的急劇下降尚未對更廣泛的金融體系產(chǎn)生影響。但如果加密市場與實體經(jīng)濟、傳統(tǒng)金融體系更緊密地交織在一起，那么其產(chǎn)生的影響會更大。

　　事實上，全球多地監(jiān)管機構也在關注加密市場的風險溢出問題。

　　去年11月22日，中國香港金融管理局官網(wǎng)發(fā)布《評估加密貨幣波動溢出至傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的情況：資產(chǎn)支持穩(wěn)定幣（asset-backed stablecoin）的角色》研究報告，聚焦全球最大的資產(chǎn)支持穩(wěn)定幣Tether，揭示了加密資產(chǎn)所承擔的風險可能溢出到傳統(tǒng)金融體系，并對金融穩(wěn)定構成潛在威脅。

　　當?shù)貢r間1月3日，美聯(lián)儲、聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）與貨幣監(jiān)理署（OCC）發(fā)布聯(lián)合聲明，強調(diào)加密資產(chǎn)相關風險不能轉(zhuǎn)移到銀行系統(tǒng)。

　　外媒1月17日報道，日本金融廳戰(zhàn)略發(fā)展和管理局副局長Mamoru Yanase在接受采訪時表示，日本金融監(jiān)管機構正敦促美國、歐洲以及其他地方監(jiān)管機構以對待傳統(tǒng)金融機構的方式來監(jiān)管加密貨幣

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